新股前瞻|溜溜果园面临上市压力与盈利挑战

溜溜果园母公司溜溜果园集团股份有限公司再次向港交所提交上市申请。新股这已是前瞻其近年来的第四次上市尝试，早在2019年，溜溜溜溜果园曾向深交所提出A股上市申请，果园但随后主动撤回。面临目前，上市公司距离D轮投资者设定的压力盈利上市截止日期已不足2个月。

对赌协议的挑战挑战：资本游戏的压力

溜溜果园与投资者的关系早已复杂。自2015年获得A轮融资以来，新股溜溜果园便与北京红杉签订了对赌协议。前瞻若未能在2020年前申请上市，溜溜红杉有权要求回购股份，果园回购价格为投资本金加10%的面临年利。这一压力导致其2019年首次上市尝试后因营收下滑而撤回申请。上市

虽然红杉将回购期限延至2023年，压力盈利但因上市计划未果，公司于2024年向红杉进行高达2.61亿元的回购，这一支出几乎是最初融资的两倍，严重影响了现金流。

为缓解资金压力，溜溜果园在2024年12月进行D轮融资，引入新的投资者，并签订新对赌协议，若未能在2025年12月前上市，股东需回购股份。截止到2025年上半年，公司的现金流进一步紧张，仅有4243万元，而借款已增至3.99亿元，资产负债状况日益严峻。

渠道转型：增长与利润的双重困惑

成立于1999年的溜溜果园专注于西梅类果品，近年来业绩增长显著。2022年至2024年，收入分别为11.74亿元、13.22亿元、16.16亿元，净利润也随之增长。然而，渠道快速转型造成的利润下滑问题不容忽视。

溜溜果园正加速向零食专卖店转型，传统经销渠道的收入占比大幅下降，由74.5%降至31.2%，而零食专卖店的占比则从1.1%飙升至35.3%。虽有效提升了业务规模，但对大客户的依赖风险上升，需更加优化渠道布局。

毛利率的持续下降：低价策略的代价

尽管收入增长显著，溜溜果园的毛利率却在持续下降，2022年38.6%的毛利率降至2025年上半年的34.6%。核心产品的毛利率普遍下滑，尤其是梅干零食和西梅产品。唯一例外的梅冻产品则有所上升。

这种毛利率下滑与销售渠道转型紧密相关，低价竞争策略迫使公司让渡了一部分利润空间。现阶段，溜溜果园面临着双重压力：一方面是急需在年底前实现上市，另一方面是盈利能力因渠道调整而受到影响。

溜溜果园亟需在扩张与盈利之间寻求平衡，同时管理好资本压力与业务长期发展。